“本文为财会瞭望哨第篇推文”
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BourveauT,LouY,WangR.ShareholderLitigationandCorporateDisclosure:EvidencefromDerivativeLawsuits.JournalofAccountingResearch,Jun,Vol.56Issue3,p-.
内容提要：既有文献分别研究了股东诉讼、信息披露在公司治理中的重要作用，但鲜有文献研究股东诉讼如何与公司披露相互作用以影响经理人和股东的利益。本文将美国采用普遍需求法（UD）作为外生事件，利用美国上市公司–的数据，研究了股东诉讼风险的变化对公司披露的影响。研究发现，在UD法律规定衍生诉讼更加困难之后，公司披露显著增加。具体而言，公司发布更多的盈利预测和自愿的8-K文件，并在其10-K申请中增加管理层讨论和分析（MD＆A）的篇幅。进一步评估UD法律影响公司披露政策的直接和间接渠道，对于面临相对较高的事前衍生诉讼风险、较高的经营不确定性的公司以及股东诉讼是更重要的治理机制的公司，UD法律对公司披露的影响更强。
制度背景股东诉讼在监督经理人职责履行和执行证券法方面发挥着重要作用，分为两种主要的诉讼方式，即集体诉讼和衍生诉讼。年“私人证券诉讼改革法案”（PSLRA）限制了股东提起集体诉讼的能力却对衍生诉讼不产生影响。因此，许多股东已经将他们的行动从集体诉讼转移到PSLRA后的衍生诉讼（Erickson,）。衍生诉讼允许股东代表公司起诉管理层的不法行为。在衍生诉讼中，公司是实际的原告，发起诉讼的股东是衍生原告。衍生诉讼的目的是强制执行管理层的职责，并强迫管理层赔偿他们所造成的伤害。
大部分衍生诉讼可以得到解决，解决措施主要涉及对管理层的财务处罚以及公司治理改革（Erickson,）。即使管理层未受到任何与衍生诉讼相关的财务处罚，涉及诉讼也会损害他们的声誉（Cox,），受损的声誉会对管理层未来的职业前景产生负面影响（Strahan,;Brochet和Srinivasan,）。此外，衍生诉讼的解决通常涉及严格的公司治理改革。埃里克森()发现，超过80％的衍生诉讼和解包括治理实践的改革。这些和解要求管理层任命或加强独立董事的职责，采用追回条款等。因此，衍生诉讼带来的公司治理改革可能会限制管理层巩固自己在企业中的能力，并降低他们在做决策时的灵活性。
总的来说，衍生诉讼可能导致直接的金钱成本（Erickson,）和声誉惩罚（Brochet和Srinivasan,），也会带来公司治理改革。因此，衍生诉讼不仅对管理层有直接影响，而且对公司的公司治理结构也有间接影响。
然而，在衍生诉讼的实行过程中存在着重大的障碍。具体而言，在衍生诉讼的实施之前，公司的股东必须首先要求董事会对违法者提起法律诉讼。因此，应该由董事决定是否提起诉讼。然而，在实践中，大多数董事会成员（包括CEO）恰恰就是衍生诉讼中的被告。自然，董事很少批准这种要求。如果董事会不赞成要求，法官通常遵循董事会的决定并驳回诉讼。为了解决这一利益冲突，许多州开始遵循“要求无效”（demandfutility）原则，也就是说允许股东在没有董事会批准的情况下提起衍生诉讼，但是股东需要证明大多数董事不能公正地判断发起衍生诉讼的必要性。这种原则会导致法律程序的效率低下，原告要花更多的精力证明董事会不能公正评判，而不是专注于证明管理层是否违反职责。
但即使如此，美国仍然有23个州在年至年间先后采用了普遍需求法（universaldemandlaw），也就是必须通过董事会提起衍生诉讼。UD法的采用帮助董事重新控制衍生诉讼。因此，在采用UD法律的州中，衍生诉讼的数量减少，与衍生诉讼有关的诉讼风险显著降低。例如，Appel,发现，UD法律的通过导致衍生诉讼案件减少了三分之一。
理论框架本文假设衍生诉讼风险的降低可以通过预期成本的变化和与潜在衍生诉讼相关的收益变化来直接影响披露政策，也可以间接通过影响公司治理来影响披露政策。
首先，预期的诉讼成本（如货币支付和声誉损害）的变化可能会改变管理层披露信息的动机。具体而言，管理层在决定是否披露私人信息时会衡量成本和收益。一方面，管理层可能会自愿披露坏消息，因为此类披露可能会在股价大幅下跌的情况下避免诉讼（Skinner,）。如果是这样，当UD法施行后，衍生诉讼的威胁减少，披露坏消息的边际收益也会减少。因此，管理层可能会机会性地减少坏消息的披露。另一方面，管理层可能会避免自愿披露前瞻性信息，因为此类披露可能会引发未来的股东诉讼，增加披露成本（Johnsonetal,;RogersandStocken,）。但UD法案的实施会增加股东诉讼的难度，，当减少衍生诉讼风险降低此类披露的边际成本时，经理可能更愿意披露。
其次，衍生诉讼威胁的减少也可以通过衍生诉讼影响公司治理机制间接影响披露政策。Appel()认为衍生诉讼在管理经理人方面发挥着重要作用：衍生诉讼风险的降低会削弱企业的公司治理质量，并导致治理规定（例如，分类董事会）的增加，从而巩固了管理层的地位。这对公司的披露政策产生了两种相反的效果。一方面，衍生诉讼风险的减少会降低股东利用股东诉讼权利管理经理人的能力，从而增加股东对监管经理人的信息需求。例如，对于企业来说，衍生诉讼是股东管理经纪人的一个更重要的治理工具，在衍生诉讼风险减少后，对公司披露的需求应该更大。另一方面，衍生诉讼威胁的减少可能导致更多的管理代沟，这可能会影响管理层的披露动机。例如，地位更加稳固的管理层可能希望保持不透明，与资本市场分享较少的信息，以享受私人利益（例如，Ferreira和Laux,）。
因此，目前尚不清楚衍生诉讼风险的减少是否以及如何影响公司的披露政策。本文的主要实证发现诉讼风险的减少会带来公司披露的增加。
本文进一步尝试探究披露增加直接或者间接的原因。对于面临相对较高的事前衍生诉讼风险的公司来说，更容易受到衍生诉讼风险改变的影响，尤其是对于在更不确定的环境中运行的企业来说，预测未来结果通常要困难得多，因此，在采用UD法律之前，这些公司可能更担心被起诉可能被视为事前误导的披露。UD法律的采用减轻了他们对与此类披露相关的潜在诉讼的担忧，反过来又向公众披露了更多信息。
此外，具有分散的机构所有权的企业公司治理机制相对薄弱，衍生诉讼作为一种替代机制尤其重要，拥有分散所有权的公司受股东监管较弱的影响，因为投票和出售等股东权利只能通过集中所有权得到有效行使（Thompson,;Appel,）。因此，分散的股东可能诉诸于向管理层提起诉讼以保障自身权利（Crane和Koch,）。因此，如果UD法律减少了衍生诉讼作为治理机制的作用，那么对于拥有分散所有权的企业来说，监督管理层的披露要求也应该更高。
文献与贡献（一）相关文献
之前的研究已经研究了诉讼风险在制定公司披露政策中的直接作用。例如，斯金纳()认为，管理层以更及时的方式披露坏消息，以预先阻止股东诉讼。Kasznik和Lev()发现了一致的证据，证明公司披露盈利警告，以避免大量负面盈利新闻可能导致股东诉讼。最近的研究（例如，Fieldetal,;Billings和Cedergren,）还表明，尽早披露与收益相关的坏消息可以降低诉讼风险。
然而，也有经验证据表明，更多的披露并不一定能保护经理或公司免于被起诉。例如，弗朗西斯等人,发现更多的自愿披露与更高的股东诉讼发生率有关。约翰逊等人,提供直接证据表明，当事前集体诉讼风险降低时，公司更愿意披露好消息。这些发现与管理层不愿做出前瞻性披露的论点是一致的，因为此类披露可能会引发未来的股东诉讼。特别是，他们倾向于减少可能在事后变得不准确或错误的好消息披露。这是因为在股票价值下降后亏损的投资者可能会因管理层发布乐观预测或未能发布盈利预警而对管理层提起诉讼（ChengandLo,）。这些诉讼可能会给管理层和企业带来巨大的成本，例如声誉受损（Srinivasan,;Brochet和Srinivasan,），分散了注意力，增加了D＆O保险费。
此外，管理层对披露的激励也可能间接受到股权诉讼在UD法律通过后作为治理机制的弱化作用的影响。
首先，UD法律的采用降低了股东通过股东诉讼来管理经理人的能力，而这种诉讼是企业公司治理结构的一个组成部分（Ferrisetal,;Chengetal,）。为了恢复外部监控的水平，股东可以向纪律管理层寻求其他治理机制，例如更多的公司披露。
但是，UD法律也可能导致更多的管理层壕沟并增加管理层和股东之间的代理成本，从而对公司披露产生负面影响。Appel,表明，管理层在采用UD法律后增加了反收购条款。由此导致的管理壕沟增加反过来又会改变管理层披露信息的动机。具体而言，地位稳固的管理层可能更愿意与资本市场分享更少的信息，因为更透明的信息环境会减少他们的私人控制权（FuandLiu,）。相比之下，不透明可以帮助管理层从股东那里获取财富（Jin和Myers,；Ferreira和Laux,）。此外，Bertrand和Mullainathan（）认为，当经理们不接受收购时，他们会享受安静的生活，避免做出认知上的错误决定。
（二）本文贡献
首先，通过利用UD法律作为股东诉讼风险的外生变化，本文为股东诉讼与公司披露之间的因果关系提供了更清晰的证据。许多以前研究股东诉讼风险与公司披露之间关系的研究都存在重大的计量误差和内生性问题。例如，文献中使用了事前公司特征，行业成员资格和集体诉讼案件的事后补充来代理股东诉讼风险（Francisetal,；Fieldetal,）。这些措施或者由企业基本面决定，或者由行业特征混淆，因为本文使用UD法作为对诉讼风险的外生冲击，结果不太容易受到现有文献中普遍存在的测量误差和内生性问题的影响。
其次，本文的研究还拓宽了对股东诉讼在公司披露中的作用的理解。关于股东诉讼在制定公司披露政策中的直接作用，之前研究北京哪家医院是最好的白癜风医院哪里白癜风能治好